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华夏银行面临拐点
2008-3-29  证券市场周刊
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        　　2008年以来，银行股普遍跌幅在35%左右，而资产质量、盈利能力及估值水平均不出众的华夏银行(600015)跌幅却不足30%，低于上市银行的平均跌幅。
　　“华夏银行可能面临的拐点是其最大的卖点。”分析师称，“而支持拐点的因素包括资产质量改善、拨备及有效税率降低导致业绩大幅增长等。另外，华夏银行一直计划的定向增发也是支撑其股价的一大有利因素，毕竟，哪家股东也不会愿意以高于二级市场的股价去参与定向增发。”
　　经营回归稳健
　　2007年，华夏银行实现拨备前利润73.6亿元，同比增长52%；实现净利润21.01亿元，同比增长44.2%，在目前已经公布年报的股份制上市银行中，其增速为最低。其ROA(总资产回报率)也仅为0.41%，也为最低。
　　分析人士认为，华夏银行由于外生的变量如税收等因素的影响，暂时表现低迷，“尽管增速过低，但是市场还是要看到华夏银行的细微转变，这些内生指标的改变也许酝酿着投资机会。”
　　截至2007年末，华夏银行不良贷款总额和不良率实现了“双降”，分别为68.9亿元和2.25%，比上年下降了1.97亿元和0.48个百分点。如果加上核销掉的15亿元坏账，华夏银行的不良率仍将达到2.74%，而2006年该指标为2.73%。
　　“虽然变化不大，但是可以看到，华夏银行核销的力度在加大，也反映了管理层的一种态度，这种积极的改善信号是乐观的。”上述人士认为。
　　海通证券分析师范坤祥认为，华夏银行不良贷款出现“双降”，可能得益于2007年较好的宏观经济环境，资产业务的大力发展带来了业绩的快速提升，规模的扩大淡化了不良率的提高。
　　此外，华夏银行关注类贷款占比由年初的5.33%上升到6.98%，分析人士推测，这很可能是华夏银行采取了更加谨慎的确认方式。与此相反，华夏银行的逾期贷款余额则出现了大幅下降，贷款质量逐步改善。
　　截至2007年末，华夏银行拨备覆盖率达到109.3%，较去年中期提高了15.6个百分点。范坤祥认为，华夏银行2007年拨备支出增幅为43%，2005年后首次低于拨备前利润的增长。可能反映了华夏银行资产质量的改观，“不需要更多的拨备计提”，将会增加业绩释放力度。另一方面，华夏银行经过多年的发展，整体的经营管理水平或将有较大的改观。“如果按照当年深发展的发展轨迹来看，这样的信号或许能够成就华夏银行。”
　　国信证券分析师朱琰认为，按照华夏银行2007年的拨备水平，2008年信用成本将大幅下降，假设其拨备水平从2007年的109.3%提高到120%以上，其拨备/拨备前利润比将从2007年的50%下降到23%。在最保守的假设下，华夏银行2008年拨备前利润增长27%，拨备后营业利润增长将达到91%。
　　2007年，华夏银行盈利资产同比增长33%，净息差扩大了23个基点，净利息收入增长42%。范坤祥认为，华夏银行利差的扩大主要应该归功于加息、公司贷款结构的调整以及存款活期化。
　　华夏银行贴现类贷款再创新低，达到了贷款总额的3.3%，虽然未来华夏银行通过压缩贴现贷款比重增加利差的空间有限，但是其业务多元化仍在稳步发展，中间业务和零售业务的快速发展促使华夏银行经营回归稳健，“华夏银行资产暴露于信用风险和市场风险的程度开始降低。”
　　华夏银行证券事务代表徐黎鹰也强调，“虽然我们起步比较晚，但是目前发展的势头还是可以肯定的。”
　　增发带来机会
　　3月18日，华夏银行董事会通过了非公开发行股票的议案，计划向首钢、国家电网和德意志银行三家股东，定向募集资金总额115.6亿元，发行价格为董事会决议公告日前20个交易日华夏银行股票交易均价的90%，即14.58元/股，折合发行股数约为7.85亿股，三家股东认购的比例分别为34.1%、32.1%和33.8%。
　　“在外延式扩张模式下，增发反映了华夏银行对资本金的迫切需求”。光大证券分析师金麟认为，华夏银行面临着资本充足率不足的困扰。
　　截至2007年底，华夏银行的核心资本充足率和资本充足率分别为4.3%和8.27%，而在2007年年初分别为4.82%和8.28%，分别下降了0.52和0.01个百分点。而资本充足率的下降还是在发行了40亿元混合债的情况下发生的，这也进一步体现了华夏银行现有的盈利模式的高资本消耗性。
　　金麟测算，如果华夏银行不能及时补充资本金，2008年底资本充足率将降至7.76%，低于8%的法定标准。一方面，华夏银行在2008年至少需要发行20亿元的次级债才能使资本充足率维持在8.35%的水平；另一方面，净利润的累积基本可以维持核心资本与风险加权资产的同步增长，在不发行新股的情况下，核心资本充足率可维持在4.3%的水平，“但这样的资本无法支持华夏银行综合经营的开展，再融资需求有其必要性。”
　　如能顺利增发，华夏银行2008年核心资本充足率和资本充足率将分别达到7.78%和15.26%，突破了制约业务发展面临的所有资本瓶颈。
　　“增发价是一个值得推敲的信号”，分析人士认为，目前华夏银行股价只有13.3元左右，相对于增发价格有10%左右的折扣，这对维持其股价具有较强的推动力。
　　定向增发的认购对象仅限三家大股东，增发后华夏银行的股权将有所集中，德意志银行将取代红塔集团成为公司第三大股东。增发后，华夏银行股东持股比例分别为：首钢13.96%，国家电网11.92%，德意志银行11.25%。如果再加上德意志银行卢森堡公司的2.43%股份，德意志银行共持股13.68%，仍低于首钢。
　　此次定向增发对华夏银行的股权结构的影响“相当有限”，不会对华夏银行决策层和管理层以及经营思路产生太大的变化。
　　分析师认为，德意志银行持股地位的稳固将有利于其与华夏银行在中间业务方面的合作。2007年，华夏银行重点发展的托管和受托业务、顾问咨询业务和资金代理业务等中间业务分别增长了449%、274%、85%。
　　徐黎鹰称，增发后华夏银行将继续贯彻已有的战略，在开设分支机构、业务扩张和创新方面有所作为，这无疑给2008年的华夏银行注入不少活力。
　　税率决定业绩
　　华夏银行2007年业绩增长低于市场预期，最主要的原因是有效税率的高企，达到45%，比2006年提高了5.4个百分点。
　　中金公司分析师范艳瑾认为，一方面，过高的所得税主要是因为税务部门未批复的税前核销使所得税支出增加6.1亿元；另一方面，由于新税制的实施，法定税率下降过程中递延税项资产减少相应增加了一次性所得税费用约2.04亿元。如果扣除上述因素的制约，华夏银行的税率为24%。
　　中信证券分析师杨青丽亦认为，“有效税率将是华夏银行2008年业绩增长的最重要的因素。由于税率的调整，华夏银行在2007年度处于税率的高位，2008年税率肯定将下降。虽然税率的影响因素是一次性的，但下调将有助于华夏银行盈利的释放。”
　　按照杨青丽的测算，在假设中性税率27%和谨慎税率40%约束条件下，华夏银行2008年度净利润增长率分别达到88.87%和55%，均高于2007年44.21%的增幅。在增长贡献度方面，如果按照中性税率27%来看，所得税将成为增长贡献的主要因素，高达46.59%，而净利息收入在增长中的贡献比例为24.10%。





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