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站在当前 如何看待保险股的估值?  
  2017-11-10 22:36:00        来源:同花顺财经  
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    本文来自雪球网,作者为雪球号“幻想天空NKS”,原标题为《保险股研究的核心问题之三——站在当前,如何看待保险股的估值?》,摘编原文如下,供投资者参考,不代表观点。

     现在感觉香港是中国股市的主战场。今年以来,恒大、融创、腾讯、友邦、瑞声、舜宇,一大批优质公司在香港获得了很好的涨幅,这些公司的业绩也有力地支撑了市场的估值。

     近期以来,中国平安(601318)为代表的保险股终于获得了不错的涨幅,很多人从之前的没注意、看不上、看不懂,逐渐到认识和理解,看懂了一些。至于最近经常有人提到的是否下车,我也想谈谈自己的看法。

     总体结论是:现在卖出为时尚早,净利润刚刚出现转折,明年才会全面恢复,同时估值尚低,有足够的安全边际。当然,从相对资产的角度,可能有更好的投资标的也说不定。尊重每个人的投资决策。

     在之前的文章里,我曾提出:帮助大家把保险股的研究推向更专业的分析框架、研究逻辑,同时大家都可以看明白;同时尽可能普及最重要的研究重点和纠正常见的研究误区,帮助大家投资决策;

     最后使小白投资者能够很好的认识保险业、投资保险业、支持国家保险大业。

     一、重述保险行业投资的逻辑

     我是从2016年10月起,持续看好中国保险业,当时觉得的核心投资逻辑是:利差改善+价值转型+行业集中度提升+政策支持。那是还是个假设,算不得有啥研究能力。

     一方面,其背后是中国的保险深度和密度与发达国家相比太低。瑞再sigma 报告数据显示,全球保险深度为6.2%,美国、日本分别为7.3%

     、10.8%,而根据保监会的数据,2016年全国保险深度4.16%,保险密度2258元。此前,“新国十条”

     明确了现代保险服务业的发展目标,即到2020年,保险深度达到5%,保险密度(保费收入/总人口)达到3500元/人。经济发展到一定阶段之后,养老等各种需求,使得保险的消费属性开始爆发。

     另一方面,国债利率触底,准备金补提影响将逐步结束。在深入研究之后,发展保险业当年净利润的降低主要由准备金补提引起,由于2014-2016年国债利率持续走低,导致保险公司还需要对存量业务补提大量的准备金,中国平安累计计提500亿准备金,中国人寿(601628)累计400亿准备金,造成近三年保险业净利润大幅下降,根据750日国债均线,准备金补提已经于2017年Q3结束,未来将反向贡献。

     此外,投资收益开始增加,原来担忧的负利率环境瞬间逆转。由于十年期国债利率目前已提升到3.90%,相对于去年的平均利率水平,提升了100bp以上,将大幅提高保险业的投资收益,增加保险公司净利润。

     更加,“保险姓保”监管加强导致龙头公司强者恒强。由于“平台型”保险公司的任意妄为,导致保险业野蛮发展,2016年底,保险业整体监管趋势大幅加强,保监会强调“保险姓保”,坚持向保障转型,主要上市大保险公司均大力加强长期期交产品的销售,坚持价值转型,量、质同升,并且无疑在监管风潮中,更加强者恒强。

     因此,在这样的综合背景下,可以认为,保险行业高质量的快速发展期已经到来。保险代理人队伍的快速增加和人均产能的提升,将有力支撑保险业未来的较高增长。保单质量的提升,将有效提升新业务价值。此外,今年底,税收递延型养老保险产品也将有望推出,保险业的大发展和净利润的第四次转折点已经到来,而且是向友邦质量看齐的高质量发展期。

     二、本轮保险股走势的脉络

     2016年三季度当时十年国债利率在2.6%,整个三季度、四季度,甚至2017年一季度保险公司准备金补提非常厉害,且由于国债利率低,再投资收益也低,保险公司盈利在最低点。2016年三季度国债利率触底之后:

     1、中国人寿作为纯寿险率先上涨,其利润有可能有所做低,导致今年三季度会有这么大的同比涨幅,其股价相对优势到2017年3月涨幅的确行业最大;

     2、2017年4月20日新华和平安开始上涨,其中新华短期涨幅达到70%,股价触顶66.86;

     3、2017年8月开始,太保突然涨幅加快,由于太保经历7年的转型,期交的比例已经高达96%,且新业务价值率非常高,本着补涨的心态,这段时间涨幅最好的是太保,中信证券的分析师也一直再推;

     4、自2017年7月中平安股价达到52块附近,平安盘整到9月底股价还是在53元附近,但在10月份突然发力,涨到目前66,而人寿、新华均盘整,新华至今没有回到高点,其他均创新高(可能跟14宝钢EB转股,有70亿的转股压力有关)。

     因此,保险股的涨幅顺序看,人寿、新华、太保、平安。展望未来,平安的优势仍然无可比拟,唯一存在变数的是新华,可能平安走大而美路线,新华走小而精的路线。

     我曾提到好公司基本上是源于好行业,五家大保险公司除平安外差距并不大,落后者新华、太平已经走入正轨。当前阶段只希望平安进一步提升估值,那其余四家公司的空间将更加广阔。所以这里,大家非要比较出哪个公司涨幅更大其实很难说。

     三、如何看待当前保险股的估值

     1、估值思考的原则

     从投资的角度,市场低迷的时候看PEV,看安全边际;市场恢复的时候看增长,利润和PE指标也很重要。

     目前,保险股A股的PEV,中国平安1.48倍、中国太保(601601)1.22倍、中国人寿1.13倍、新华保险(601336)1.12倍、中国太平0.80倍。A股的投资者非常价值,跟这几个保险公司的质量正好对应。

     我们发现有趣的事情是,中国股市第一次给予了优质公司更高的PE,盈利驱动成为了股价上涨最核心的驱动力。这在以往是不可想象的,越是小公司,越给予更高的估值。我们应该为中国资本市场的进步赶到激动,随着价值观今年的强势表现,普通投资者对于没有价值的中小创的认识更加清晰,未来的收益表现肯定会提升,亏损比例也可能会比以前减少。

     2、主要保险公司的估值分析

     就中国平安来说,券商的合理预测2017年EV达到7900亿,即使未来三年保费较为保守的20%增长,新业务价值30%增长,对应2017年-2019年的PEV分别为

     1.48倍,1.28倍,1.11倍,对应PE分别为11.7倍、9.75倍、8.3倍。可能有些人觉得较为乐观,总归是有不确定性。投资就是这样,大胆假设,小心求证,需要不断检验和反省自己的预测。

     就新华保险和中国太平来看,由于这两年的准备金补提占净利润比重特别大。例如新华2016年49.05亿净利润,但却补提了62.45亿。中国太平2016年45.20亿港币净利润,但却补提了27.08亿人民币(31.85亿港币左右)。新华2017年上半年33.07亿净利润,却补提了32.12亿准备金,中国太平22.43亿港币净利润,却补提了15亿人民币左右的准备经。

     明后两年如果不考虑准备金补提,净利润的空间应该是比较大的,加上投资收益的增加,新华明年有机会实现100亿的净利润吗,太平有可能实现80亿港币的净利润吗?我觉得概率是比较大的。

     太平集团准备金补提的影响

     3、从历史估值分析比较

     由于券商有比较好的跟踪数据,我用了国信证券的PEV走势图,可以看到,虽然股价基本回到2007年高点附近,但是PEV却是大幅下降的。有筒子可能说银行、券商PB也很低,这是不一样的。保险股的增长还很明确,保险的资产质量值得放心,保险的投资收益明年将普遍达到5%以上的水平等等。

     用PEV来衡量,太亏待保险股了,且从PE的角度,2017年的保险股也很低估。

     4、补充分析保险股明年的业绩

     雪球有很多卖方研究员甚至大V,都对明年的业绩进行了预测。很多人觉得准备金不补提了,甚至反向释放,因此利润就会体现。

     我想纠正的是,准备金这块的变化对保险公司的利润没有那么大,其实只要不进行补提就阿弥陀佛了。今年保监会公布了新的折现率方法,对利率波动的平滑已经很稳定,20年以内是即期利率加溢价,20年-40年是差值,40年以上是终极利率4.5%+溢价,准备金补提了那么多,人寿500亿,平安700亿,新华150亿,基本上回拨的余地不大。

     保险公司明年净利润的增长,其实主要来自于大家鄙视的投资收益,如果十年期国债利率还能保持在3.88%以上,明年保险公司的投资收益率普遍将5%。从下图可以看出,今年的平均利率水平较去年提升了75个bp,明年还能继续提升。再加上蓝筹股、价值股的涨幅不错,如果保险公司的投资是价值投资,那么明年权益这块也能贡献很多。

     中国人寿的净投资收益率与十年国债全年加权利率对比

     再举个中国太平的净利润,其实2014年就有40亿净利润,2015年63亿是因为投资收益比较高,但是三年多过去了,总资产都翻一倍了,净利润还没有提升,其核心就是国债利率比较低,股市也不好,投资收益比较低。如果投资资产规模增加,加上投资收益率增加,这也是一个双击。

     如果固定收益端利率上去了,对于80%资产是固定收益的保险公司来说,收益肯定是最大了。各种买买买!

     总体来看,对保险公司明年的利润、增长和估值应该比较有信心。现在就言卖出为时尚早。我们看到了茅台、美的的走势,原理上保险行业更加稳健、估值更为低估。当然,从相对资产的角度,可能有更好的投资标的也说不定。尊重每个人的投资决策。

     最后,外交部昨晚来了个大消息,国内要大幅放开金融业,为了迎接这个讨厌的特朗普,当然包括保险业。这里面故事很多,放开外资入股境内保险公司呢,还是直接像友邦一样在国内发展业务?前者肯定是利好,后者肯定是利空,境内高端人士赴港买保险之前既是出境套路也有个人真实需要,但如果从基金业的开放来看,没有一家合资基金公司在中国做的好,即使以直接经营的WOFE来看,似乎经营的都一般。即使是合资的保险公司,经营的都一塌糊涂,水土不服。

     我想中国保险业已经很稳定,做好了准备,崇洋媚外,非要买外国保险公司产品的毕竟是少数。期待保险业的龙头六朵金花为中国保险业正名。

     免责声明:网转载此文目的在于传递更多信息,不代表本网的观点和立场。文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。(编辑:胡敏)

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